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持续下杀不可怕

2023/7/7 19:17:00

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海外金融市场让人猝不及防,突然大幅下杀。

昨日,法国CAC40大跌逾3%,德国、英国、意大利、荷兰股指均跌逾2%。此外,美股三大指数也都跌了1%左右。另外,VXI恐慌指数一度大涨20%。

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相对股票市场,债券市场更为动荡。其中,英国10年期基准国债收益率一度触及4.7%,盘中刷新2008年10月以来高位,已超去年发生养老金危机的水平了。

美国10年期国债收益率则从3月以来首次升破4%,逼近去年10月高位水平,而今年6月底才3.7%。该利率大幅飙升,对于大类风险资产并不是什么好事,因为前者是后者的定价锚。

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今日,亚太股市也明显受到了波及。其中,牛气冲天的日经225再跌1.17%,最近4个交易日已经累跌4%。港股恒指和恒科指数再挫1%,A股主要股指也录得下跌。

有人说,去年那种全球股市集体下跌行情似乎又回来了……

01

7月6日晚间,美国“小非农之称”的6月美国ADP私人部门就业报告令市场大受震撼。披露出来的数据为49.7万人,是市场预期22.5万人的两倍之多,也远远超过前值的27.8万人,创下去年2月以来最高月增幅。

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就业高增暗示美国经济韧性依然很强,加大市场对于美联储接下来继续加息的预期。其中,7月加息25个基点的概率已经去到了95%。同时,也加剧了债券市场的抛售,收益率大幅上行。

接下来,美国货币政策应该不会是左右市场的风险大变量。因为在主流预期或中性假设下,美联储还将加息1-2次,到年底前将不会降息。无非通胀有韧性的话,多加一次,否则少一次。况且,美股市场对于加息这件事基本上已经完成了定价。

市场考验更多会来源于美国经济基本面。目前,美股市场主流预期是美国经济还将持续保持韧性,最终实现软着陆。不过,能否如市场预期那样乐观去演绎,需要保持跟踪与观察。

不过,美联储好像并没有像市场那样乐观。据6月份美联储议息会议纪要显示,联储工作人员预计银行业影响将导致今年经济轻度衰退,但认为,避免衰退的可能性几乎和衰退的相当。

其实,美国从1960年以来的每次经济衰退,都是出现在劳动力市场紧张之后。这一次不一样?

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从逻辑上讲,由于货币政策具有累积效应与滞后效应,以及银行业倒闭潮导致信贷条件收紧等影响,美国仍然有一定可能出现经济非线性衰退。一旦出现,对于美股的冲击会是显而易见的。

此外,美联储联邦基准利率已经去到了5%-5.25%。如果加上7月份25个基点的加息,那么利率水平将去到5.25%-5.5%,将超越次贷危机时最高水平,刷新20余年来最高记录。

美国高利率环境已经维持了1年多了,暗藏多少潜在金融大雷,没人知道。下半年,金融市场会不会爆发类似硅谷银行倒闭一样的黑天鹅,或是更大级别的系统性风险,无法预料。

毕竟各类金融资产和实体经济在低利率环境下浸泡了这么多年,现在利率水平彻底反转了,且还要维持较长时间。就这么相安无事过去了,总感觉不太现实。

除美国外,欧洲情况更不乐观,经济已经进入“滞涨”状态。

6月8日,欧盟统计局公布数据显示,欧元区今年第一季度GDP环比下降了0.1%,低于初值的小幅增长。此外,该局还将去年第四季度GDP的终值也下调至环比下降0.1%,初值为持平。

那么,这意味着欧元区经济已经陷入了技术性衰退。但通胀却很有粘性。6月核心调和CPI为5.4%,高于5月的5.3%,仅比本轮通胀最高的5.7%下滑0.3个百分点。

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英国更加恶化。5月CPI同比上涨8.7%,与前值持平,高于市场预期的8.4%。而核心CPI同比上涨7.1%,高于预期和4月的6.8%,再次刷新有历史数据记录以来新高。

对此,6月英国央行将利率上调50个基点至5%,超出市场预期的25个基点。而在今年3月、5月均加息25个基点。

另据国际金融市场的掉期定价显示,英国央行还将被迫继续加息,预计到明年3月份加息到6.5%(20年最高水平),更有国际大型机构预测最高可能加息至7%。

不管是欧央行还是英国央行,都将延续持续加息态势。在此背景下,实体经济以及金融市场将面临严峻考验。

以上是中国投资者需要面临的外部金融环境,我们需要留一个心眼。

02

当前,A股市场整体还是比较弱势的。不管是AI为首的科技股,还是消费为首的顺周期,近期均出现了持续回调。前些天很火热的题材,包括自动驾驶、小金属等等,也很快偃旗息鼓。

接下来怎么看?

关键看政策力度。

今年6月,央行进行降息操作,斩断市场“弱现实,弱预期”螺旋下行链条。该举措以来,股票市场出现震荡行情,债市不再单边上行,商品市场由于是短久期资产反应更为剧烈,出现一波比较明显的上涨。

央行出手后,6月制造业PMI出现环比回升,暗示经济有边际企稳的迹象。但接下来是继续上升夯实筑底基础,还是掉头继续下行,其实非常关键的因素就在于逆周期调节政策。

说直白一点就是,政策力度有多大。而观察这一点的重要时间窗口就是7月底即将召开的政治局会议。这将决定A股市场接下来一个季度甚至半年维度的大方向。会议定调经济大致会有三种情况。

第一,表态积极,超市场预期。那么,意味着中国经济大概率在6月份就已实现触底反转。股票市场应该会有一波比较好的上涨行情。市场结构方面,消费在内的顺周期板块将大放异彩。

第二,表态中性。A股市场将会继续大幅宽荡运行,整体不会有太好的行情。

第三,表态不那么积极。那么,经济是有一定可能继续掉头下行。6月之前的那种“弱现实,弱预期”的状态可能会重现。A股市场会承压下行,商品市场大概率会跌回来,债市(价格)则有望继续保持上行趋势。

7月6日,高层召开经济形势专家座谈会。通稿中提到,对于当前经济形势,要全面、辩证、长远地分析研判,既看一般性也看特殊性,既看增速也看结构和动能,既看国内也看世界,既看当下态势也看长远趋势。我国经济长期向好的基本面没有变,只要保持战略定力、增强发展信心,完全有条件推动经济持续健康发展。

通稿还提到,要注重打好政策的“组合拳”,围绕稳增长、稳就业、防风险等,及时出台、抓紧实施一批针对性、组合性、协同性强的政策措施……

这给人的直观感受是,高层依旧要保持战略定力,同时政策也会给予经济恢复一些支撑。个人认为,7月底会议表态中性的概率应该是最大的。

而在会议之前,A股大概率会延续当前这种不温不火的状态。

03

当前,欧美股市估值处于很高的水平上。比如英国,货币层面还将持续收紧流动性,且经济基本面的压力也将越来越大,但股市却处于历史高位。

再看美国,标普500指数的NTM市盈率为19倍,是1976年以来的第88个百分位。不管是绝对价值还是相对价值来看,估值都比较高。

今年下半年,欧美市场将面临基本面潜在下修压力的考验。此外,在高利率水平之下,不排除爆发非线性系统性风险。

对于国内投资者而言,需要密切跟踪欧美经济的表现以及可能的一些金融风险。同时,盯紧7月底的重要会议,会给我们一些重要信号。





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